Die Finanzabteilung der US-Börsenaufsicht SEC hat am 25. September eine Auslegungshilfe veröffentlicht, wonach mehrere gängige Krypto-Aktivitäten grundsätzlich nicht automatisch dazu führen, dass ein Token als Wertpapier eingestuft wird. Betroffen sind Token-Rückkäufe, Liquid-Staking-Token, laufende Netzwerkwartung sowie Marketing rund um Nutzungsfunktionen – allerdings unter klar formulierten Bedingungen, nicht als pauschale Freistellung.
Das Wichtigste im Überblick:
- Die SEC-Finanzabteilung (Division of Corporation Finance) veröffentlichte am 25. September eine Auslegungshilfe zu Krypto-Aktivitäten
- Token-Rückkäufe auf einem funktionierenden Netzwerk erfüllen laut SEC in der Regel nicht die ‚wesentlichen unternehmerischen Bemühungen‘ nach dem Howey-Test
- Liquid-Staking-Token gelten grundsätzlich als digitale Güter oder Werkzeuge, nicht als Investment-Contract-Wertpapiere
- Sicherheitsmanagement, Upgrades und funktionsbezogenes Marketing begründen allein noch keine Wertpapiereigenschaft
- Die Einstufung bleibt fallbezogen: Unfertige Netzwerke und Renditeversprechen können die Bewertung ändern
SEC-Leitlinie deckt Rückkäufe, Staking und Upgrades ab
Im Zentrum der Auslegungshilfe steht der sogenannte Howey-Test, mit dem die SEC prüft, ob Anleger von den unternehmerischen Bemühungen eines Emittenten eine Gewinnerwartung ableiten. Ein Rückkauf auf einem bereits funktionierenden Krypto-Netzwerk begründet demnach nicht automatisch eine solche Erwartung – ein Unterschied zu einem Netzwerk, das noch nicht fertiggestellt ist. Werben Entwickler eines unfertigen Projekts hingegen mit künftigen Kursgewinnen oder Anlagerenditen im Zusammenhang mit einem Rückkauf, kann der Token weiterhin als Investment-Contract-Wertpapier gelten.
Ähnlich differenziert fällt die Bewertung von Liquid-Staking-Token aus. Dienen sie lediglich als Quittung für Ansprüche auf das zugrunde liegende Krypto-Asset oder bestimmt sich ihr Wert über Protokollmechanik sowie Angebot und Nachfrage am Markt, betrachtet die Behörde sie als digitales Gut oder Werkzeug und nicht als eigenständiges Wertpapier. Zusätzlich stellt die SEC klar, dass Sicherheitsmanagement, Leistungsverbesserungen, System-Upgrades und fortlaufende Entwicklungsunterstützung nach dem Start eines Netzwerks für sich genommen keine wesentlichen unternehmerischen Bemühungen darstellen. Auch Marketing, das tatsächliche Funktionen und Anwendungsfälle eines Tokens hervorhebt, statt potenzielle Anlagerenditen zu bewerben, erfüllt in der Regel nicht die Voraussetzungen eines Investment Contracts.
Warum die Unterscheidung zählt
Der entscheidende Maßstab bleibt, ob Token-Inhaber aufgrund der Bemühungen eines Emittenten eine Gewinnerwartung entwickeln – genau das prüft der Howey-Test seit Jahrzehnten bei jeder Art von Kapitalanlage. Die SEC zieht dabei eine klare Trennlinie zwischen einem operativen, bereits funktionierenden Netzwerk und einem Projekt, das sich noch im Aufbau befindet. Ein Entwicklerteam, das nach dem Start technischen Support leistet und das System kontinuierlich verbessert, macht einen Token dadurch allein noch nicht zum Wertpapier.
Diese Differenzierung entsteht vor dem Hintergrund einer US-Regulierungslandschaft, in der umfassendere gesetzliche Klarheit bislang ausgeblieben ist – erst kürzlich scheiterte der Clarity Act im US-Senat, der Marktstrukturfragen für digitale Assets gesetzlich regeln sollte. Solange der Kongress hier keine dauerhafte Lösung liefert, bleiben Behörden wie die SEC auf Auslegungshilfen dieser Art angewiesen, um Projekten und Investoren praktikable Orientierung zu geben.
Implikationen und offene Fragen
Wichtig für Projekte und Anleger bleibt: Es handelt sich um eine Auslegungshilfe der Finanzabteilung, nicht um eine bindende Regel mit eigenständiger Rechtswirkung. Ob ein Netzwerk als vollständig operativ gilt und ob Kommunikation Renditeversprechen enthält, bleiben die zentralen Kriterien, an denen sich künftige Einzelfallentscheidungen orientieren dürften. Auch die zuvor veröffentlichten SEC-Regeln zur Krypto-Verwahrung zeigen dieses Muster: konkrete Einzelaspekte werden geklärt, eine vollständige gesetzliche Kodifizierung steht jedoch weiterhin aus.
Wie konsequent künftige Durchsetzungsmaßnahmen und mögliche Gesetzesinitiativen diese Linie fortführen, wird sich erst in kommenden Fällen zeigen. Für Projekte in den Bereichen DeFi, Layer-1 und Staking bedeutet die aktuelle Leitlinie zunächst mehr Kalkulierbarkeit bei der Gestaltung von Rückkaufprogrammen, Upgrades und Marketingkommunikation – vorausgesetzt, Gewinnversprechen bleiben außen vor.
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